您所在的位置:梅李网>体育>文章

猫登录游戏 - 南方基金李海鹏:敬畏市场相信周期的力量 看好信用债
  • 2020-01-11 16:50:08
  • 来源:梅李网
  • 责任编辑:admin
  • 猫登录游戏 - 南方基金李海鹏:敬畏市场相信周期的力量 看好信用债

    猫登录游戏,李海鹏:敬畏市场 相信周期的力量

    中国证券报

    “最深的体会是要相信周期的力量。”

    回顾2018年债券市场,南方基金副总经理兼首席投资官(固定收益)李海鹏如是说。在他看来,“往往在市场最绝望的时候,总会迎来转机;在市场最乐观忘我的时候,风险也就即将来临。”

    确实,从2018年二季度开始的债券牛市,一扫前一轮熊市的阴霾。但这一次,李海鹏感受到市场参与者的成熟以及心态的重塑。

    “要对市场怀有敬畏之心。”是李海鹏最真实的感受。

    对于2019年债市,他更看好上半年的确定性,而对于下半年偏谨慎。在券种选择上,相对看好信用债的机会。

    对市场怀有敬畏之心

    那么行至2019年,债牛延续性几何?

    当前,“债牛尚在半途”、“尚有做多空间”等论调时常见诸报端,但李海鹏的感悟则是“要对市场怀有敬畏之心。”

    在他看来,如果没有经历过2016年与2017年的牛熊转换洗礼,业内可能都会单纯认定2019年继续是牛市。但上一轮熊市对于整个行业的投资行为、心态上产生了一定的重塑作用。

    “经历过惨痛的打击后,大家会更加谨慎,对市场更加敬畏。做的时候都要有原则,不要过于激进,这样市场才能更加平稳发展。”李海鹏表示。

    具体而言,李海鹏说:“2019年,目前来看还是一个比较友好的债券市场环境。”

    影响债市的主要因素,首先是看宏观经济。2019年各方面整体都相对偏弱,经济增速有下行压力。通胀方面,猪周期与油价对于债市也暂时不构成决定性负面影响。从宏观基本面来说,这两个因素目前都利于债市。

    其次,是政策环境。央行依旧采取稳健的货币政策,但在实际导向中还是偏宽松。2019年央行已经施行一次降准,在市场预期中可能还会有进一步空间,二季度之后可能会有降息举措。李海鹏认为,这些市场预期尚未兑现,即使债市出现拐点,也需要等到利好出清。因此目前来看,2019年债市仍然偏乐观。

    “细分来看,我们对上半年会更乐观,而下半年我们会更谨慎。”李海鹏说。

    主要原因在于,已经采取各种政策托底经济,比如要求放贷,本质上是希望宽货币向宽信用传导,将资金注入实体经济。但这些政策的施行需要时间,有一定的时滞性,由此市场普遍对上半年的经济数据有悲观预期,确定性也相对较强。

    对于下半年,重点取决于政策具体的落实情况。如果宽信用得以实现,外部扰动因素有所平息,出口开始复苏,那么下半年宏观预期可能就要发生改变,至少会企稳,因此债市需要更谨慎。总体而言,从已知条件来看,下半年债市存在一定变数,上半年的把握性更强。

    “现在最关注的单一因素是房地产政策。”李海鹏认为,目前已经采取举措发力基建,消费层面托底经济相对乏力,出口短期内改善空间有限。因此,业内普遍预期,对于国内经济短期影响最大的单一因素就是房地产,后市政策动向需要密切关注。

    谈到债市风险点,李海鹏指出,市场担忧的供给压力并不能单纯解读为利空。

    去年12月地方政府融资提前,2018年地方政府融资量新增超过3万亿元,由此市场担心今年融资量会增加更多,但债市跌过一段而后企稳。在李海鹏看来,债市供给增加需要辨证地看,并不能完全解读为利空,甚至有可能是利多。中从长期来看,债券供给往往是放大债市在牛市和熊市的表现。在不同的牛熊趋势中,一级对二级的带动,实际存在助涨助跌的效果,因此不能说供给压力完全是利空,它在熊市会放大利空效应,在牛市则放大利多效应。

    而信用风险问题,仍然是李海鹏关注的重中之重。在他看来,目前信用风险爆发与出清的趋势尚未结束。无论卖方还是买方,建议都做利率债和高等级信用债,“毕竟踩一个‘雷’的影响太大了”。

    与此同时,债券估值的风险需要警惕。如果收益率维持当前下行趋势,估值风险则自然显现。李海鹏表示,债券投资要结合绝对收益与相对收益。从绝对收益来看,十年期国债收益率历史均值在3.5%左右。相信周期的力量,收益率会围绕均值反复。高于或低于历史均值,需要基本面以及政策强力的支撑,否则估值泡沫就会出现。

    从相对角度来看,中美利差是李海鹏关注的重要变量。在他看来,中美之间经济上相互依存,相互影响,利率难言脱钩,十年期国债收益率肯定也会相互影响。目前,美国十年期国债收益率在2.6%左右,中美利差在50-60bp。

    结合绝对和相对方面,十年期国债收益率绝地历史平均水平为3.5%,到了3%就算是低位,破3需要非常强的支撑理由;而从相对来说,中美利差当前位于“舒适区间”。但如果真的压到20-30bp就过低了,至于压到美国的水平,甚至出现倒挂,李海鹏认为绝对难以持续。(截至2019年1月25日,十年期国债利率为3.11%) 

    相信周期的力量

    在过去的经验中,一般认为国内债市存在三年的小周期,背后对应的是中国经济的增长阶段。反映在债市上,往往是牛一年,平一年,熊一年。界定的标准在于纯债类产品平均收益率的高低,平衡年份在5%左右,7%-8%为牛市,2%-3%为熊市。

    而在李海鹏看来,这个小周期的惯性思维,实际上在2015年-2016年开始被逐渐打破。

    国内债市自2014年开始走牛之后,在2015年超出市场此前平衡市的预期,延续了牛市行情,并且在2016年上半年进一步演绎。当时牛市时间已持续接近两年半,市场中已经有人预计债牛仍可持续,十年期国债收益率或将下行至2%,甚至喊出了零利率。 

    理想丰满,现实骨感;物极必反,否极泰来。

    2016年10月份,债券熊市忽然来临,十年期国债收益率由低点2.6%两个月内上行超过30bp,此后债市一直囿于经济稳健复苏、资金面偏紧、资管新规等原因持续走熊。

    直到2017年底,熊市实际上已经持续了五个季度。而在此前的经验中,债券熊市平均仅会维持三个季度约8、9个月左右,此番熊市远超预期。

    在李海鹏看来,这一轮比较长的牛市与比较长的熊市,包含其中的周期转换,实际上是“市场先生”给国内不少债券投资管理人上了深刻的一课。悲观情绪在市场中弥漫,直至2018年初,不少固收组合管理人都表示,对债市熊市难言尽头。

    山重水复疑无路,柳暗花明又一村。

    周期拐点在2018年2月左右来临,十年期国债由年初高点3.98%左右,一路下行至年末的3.22%,全年下行超过70bp。期间尽管有小波动,但从全年来看,已经是毫无疑问的牛市。

    “去年的行情综合来看,还是要相信周期的力量。所谓周期循环,即市场总会转换的。往往在市场最绝望的时候,总会迎来转机;而在市场最乐观忘我的时候,风险也就即将来临。”李海鹏认为,2016年底和2018年初非常好地诠释了这个概念。

    对于固收管理人而言,2018年无论是从收益率下行、资金面宽松度,以及货币政策层面而言,对债市都比较友好,构筑了牛市基础。然而,却有不少业内人士感叹,所谓“牛市”的体会似乎并不深刻。

    “身在牛中不觉牛”,缘何至此?李海鹏分析,主要有三个方面原因。

    首先,整个行业刚刚从2016年10月到2017年底的这轮债券熊市走出来,“幸福来得太突然”,心态上难以快速调整。这其中一个前提是,此前2015年开始的国内债市高速发展,为了匹配规模增长速度,不少新人入行。没有经过牛熊转换的洗礼,很多新人在顺应牛市趋势上做得更加激进,市场中甚至一度出现老基金经理业绩不如新人,甚至不如交易员的情况。而在2016年底开始的这一轮熊市中,则被市场深刻地“教育”了,不敢轻易接受走牛的现实。

    第二,信用风险的进一步爆发与出清无疑是关键。有券商研报统计显示,2018年的信用风险暴露的数量,是此前五年的总和甚至还要多。2018年全年,非国企信用债累计违约率超过6%。如果算上债券主体已经违约但还未到期的实际违约,数据可能达8.11%。实际上,业内10%-20%的民企债持仓水平司空见惯,因此不少固收管理人确实在信用风险出清过程中受伤,心有余悸。

    第三,大牛市的特征在于创新低,但此次牛市尚未实现。截至2018年12月31日,十年期国债全年收益率低点为3.22%,而这距离前一轮牛市2016年10月份的低点2.64%仍有50-60bp的空间。因此,2016年低点进场的老组合可能尚未解套。

    相对看好信用债

    谈及投资策略,李海鹏表示,主要围绕“久期、仓位和信用风险暴露”三大因素布局。站在当前时点,他倾向于“中等久期、高仓位、信用资质偏好的配置策略。”

    基于对债市整体偏乐观的态度,李海鹏建议采取中性久期,不用过低,因为尚未看到太大风险。仓位方面是高仓位、高杠杆,因为目前的融资成本较低,银行间回购利率处于相对较低水平,这意味着资金成本相对较低,对于债券管理人提升杠杆率是一个利好因素。信用资质方面要求高资质,回避信用风险。

    但在未来更长一段时间,如果收益率继续往下走,就要注意回避风险,控制久期。仓位取决于市场资金面,如果资金面相对宽松,应该一直保持高仓位运行。如果下半年对冲政策逐渐见效,经济能够企稳,反倒可以做一些信用资质下沉。李海鹏表示,这和传统债券投资正好相反。经济好的时候,债市偏悲观,要短久期,反倒可以买一些有风险的信用债,因为经济好,企业盈利转好,信用风险下降。

    而在2019年券种选择上,“相对而言,今年我们更看好信用债”。李海鹏说。

    原因在于,债券投资也有一定的轮动性,往往债市牛市先是从利率债开始,然后轮动到高等级信用债,再轮动到中低等级信用债,最后是低评级债,行情结束。

    2018年表现最好的是长久期利率债,现在利率债绝对收益已经低了一些,市场迫于收益的压力,肯定慢慢往信用转。同时,经过去年大量的信用风险爆发与出清,信用利差扩大,不少信用债的收益率具备吸引力。但仅在目前时点,李海鹏更看好高等级信用债,策略是买一些短期限但信用资质较高的高等级信用债,虽然绝对收益偏低,但可以通过加杠杆、高仓位来弥补。

    大家爱看

    热门推荐

    栏目热门

    关于我们  |  About us  |  联系我们  |  广告服务  |  法律声明  |  招聘信息  |  留言反馈
    本网站所刊载信息,不代表梅李网的观点。 刊用本网站稿件,务经书面授权。
    未经授权禁止转载、摘编、复制及建立镜像,违者将依法追究法律责任。
    本站域名:http://www.nhpres.com